2009-7-4 每日经济新闻

    如果陈发树成为巴菲特，那我为中国股市庆幸。现在欢庆为时过早。

    中国股市由政府之手扶持而成，与华尔街梧桐树下的自然形成截然不同。如果说巴菲特是依靠自身的刻苦、跑断腿的精神，熬成了资本市场的巨鳄，陈发树则坐上直升飞机，直接成为中国资本市场的大腕。

    引用一组数据，2004年陈发树列《福布斯》内地富豪榜第111位；2005年第56名；2006年为第29名；2007年则跃进为富豪榜第16名，计199.3亿元个人财富；去年以77亿元财富高居胡润2008年发布的“矿产富豪榜”之首。

    陈发树的财富三级跳并非得益于坚守烟蒂型企业的价值投资理念，成为一家金字塔式实业帝国的掌门人。如果仅止于商业零售实业，陈发树到现在恐怕还只是一个中型企业家——一切得益于资本市场。其执掌的新华都集团，“被迫”成为紫金矿业的第二大股东，陈发树直接和间接持有紫金矿业的股份达14.1％，随着紫金矿业在香港和内地的上市，陈发树身家逾100亿元。

    产业资本与产业资本相结合在中国的妙处，在陈发树身上体现得淋漓尽致。陈发树还将延着这条路飞奔下去，其控制的信息、旅游、房地产等公司可能陆续上市。在这条路上，我们依稀可以看到德隆帝国的影子，却很难看到巴菲特的影子。虽然陈发树本人十分警惕重蹈德隆系和涌金系的覆辙。

    巴菲特苛以待己待人，他喜欢没日没夜工作的职业经理人，把投资者的利益看得高于一切，痛恨所有的欺诈与失信行为。当他不得不挽救所罗门公司时，对于高管欺诈的愤怒让他整日黑面。巴菲特并非圣人，有吝啬而精明的一面，但他纯朴的商业伦理，使他远离任何可能涉及的巨大道德风险。巴菲特因小瑕曾遭受市场质疑，最终从质疑中挣脱。

    巴菲特没有陈发树的好运气，可以抛售限售股套取大笔现金。从今年4月27日到5月22日，陈发树先生通过上海证券交易所大宗交易系统减持公司无限售条件流通股15,700,000股，通过上海证券交易所竞价交易系统累计减持公司无限售条件流通股131,494,423股，合计减持股份147,194,423股，占公司股份总数的1.01%。从5月25日到7月1日，通过上海证券交易所竞价交易系统减持公司无限售条件流通股147,344,544股，占公司股份总数的1.01%，在市场获得28亿元的现金。

    陈发树的风险投资收益从4800万元变现就达到30亿，这绝非巴菲特所能奢望的收益，巴菲特的投资之所以成功是因为复利，而不是因为有紫金矿业这样的暴利。当然，在中石油上，巴菲特获得了中国式的暴利，这要归功于中石油的国际主义胸怀。很多时候，巴菲特控制的企业没有上市，更不用提从实体企业、上市、套现这样的完整的造富链条。

    在投资青岛啤酒上，有巴菲特投资实业的影子，巴菲特总是通过参股、控股，购入数量庞大的公司，从家具企业、刀具企业、报社到数家保险公司，亏损的保险公司因为赢利企业而被弥补，整体战略投资维持平衡。但在巴菲特投资中，很少看到一条财务或者战略投资，通过二级市场高位套现的链条。现在陈发树也开始参与实体企业股权投资，其助手唐骏先生曾表示，陈发树减持紫金矿业大部分现金用于收购青啤股权。现在要观察的是，收购了之后究竟如何行动，是改进管理，是进一步控股，还是在二级市场套现。不同的行为直接决定了陈发树是股市玩家，还是股权与实业帝国的缔造者。

    那些所谓让青啤保持民族本色的大道理显然当不得真，当商业逻辑被政治逻辑掩盖，事情就会变得怪异。说实话，如果唐骏先生继续把陈发树先生打造成民族品牌的守护神，他就离投资者、离股东、离市场越远。巴菲特会如此往脸上贴金？

    1997年，陈发树结识了时任福建省体改委股份制与证券管理处处长的刘晓初，后者加盟新华都，使陈发树在资本市场上得到了第一个得力助手，而现在他花大价钱找到了唐骏，唐骏在资本市场的长袖善舞和海归的背景，可以看得出来陈发树想在资本市场上走得更远。

    巴菲特最看重的职业经理人在哪里呢，那个活到100多岁还守守家具大卖家的B夫人在哪里呢？陈发树说有，一些媒体说有，但职业经理人的重要性被淹没在资本玩家的光环之后，这是幸运还是不幸？

    长期的正确投资，一个平衡的实体企业帝国，对每家企业管理的改进，商业伦理，对股东的回报，构成了巴菲特投资王国的支柱。陈发树帝国还在孕育之中，但他的帝国从出生之日起，就沾染上了资本市场的无数争议。这不是陈发树的责任，而是市场环境的责任。但如果对资本市场暴利食髓知味、乐此不疲就是陈发树及助手的责任，而不仅仅是市场的责任。

注：太高调了，过犹不及。当初盛大就是如此。

    忙碌的一天。晚上与友人相聚，经济未来值得细究。朋友说，不带感情看数字，经济既好又热。明年更热。
    祝各位周末快乐。

2009-7-3 凤凰周刊

    6月27日，上海市闵行区在建商品房“莲花河畔景苑”一幢13层高楼整体倒塌。一座倒塌的高楼，让最危险的内幕浮现到前台——如果没有这座倒下的高台，我们无法了解法律法规如同纸糊的现实。

    所有的疑问都可以能够这个方向得到解释。

    疑问一，该地成本为何如此之低？
    这个销售累计合同均价为每平方米14297元的楼盘，其项目土地获得于6年前，当时中标地价仅为604元/平方米，占目前房价的4.2%，不足同期公开出让土地的三分之一。一幢楼赚取利润数亿元。

    该地成本如此之低，是因为2004年之前没有实行土地招拍挂，在城郊结合地区的乡镇政府近水楼台先得月。这不是上海的个别现象，国内全都如此，为什么深圳城中村如此富裕，为什么有如此之多的人想当武汉城郊结合部的村官，除了高昂的土地级差地租全都归某些人所有之外，还找得到别的解释吗？

    疑问二，为什么官员疑似股东？据一份名为“上海莲花河畔景苑倒塌楼盘最新资料曝光”的材料，闵行区梅陇镇的镇长助理、征地事务所所长、梅陇资产公司总经理等名单与开发公司主要股东名单相同。不能说这是一个纯粹的巧合，在巧合中体现了地方利益肥水不流外人田的现状。

    主要股东阙敬德系梅陇镇镇长助理，此人是梅都房地产的股东，是迅豪置业法人代表，梅陇镇征地事务所是迅豪置业的直接出资人。期间显示了一条非常清楚的利益生成关系，镇政府通过征地事务所出资，控制两家房地产开发公司——梅都房地产与迅豪置业共用同一个工商管理注册登记地址，同时拉入建筑商与物业管理公司的法人代表加入任何一家房地产公司成为股东，就形成了一条龙的开发体系，真正做到了“政府型企业”和“企业型政府”合二为一，可以将梅陇镇一地的房地产利润做最高。另一条不为人所重视的线索则通到建设部，名为沈建忠的股东，与现任建设部住宅与房地产司副司长（正司级）同名。如果属实，则是地方与上层双向畅通。

    极目中国城市国适合房地产开发的地块，有多少个梅陇镇存在？为何中国产业集中度不高，这千千万万个与地方基层政府有关联的公司不就说明了一切问题了吗？这一事实显示，官员与企业之间，存在着千丝万缕的联系，想用一纸文件斩断官员与企业之间的关联，在很长一段时间内恐怕都是空中楼阁。即便斩断了官员本人与企业的联系，官员随从、亲戚的参股所在多是，又如何禁止？在官员与利益结合方面，煤矿、房地产都是行业翘楚。

    疑问三，开发商2003年就获得了地块，为何直到2009年年中，还没有建成完工？
    2007年年中，国土资源部发出内部通知，要求各地加快处置利用闲置土地：土地闲置费原则上按出让或划拨土地价款的20%征收；依法可以无偿收回的，坚决无偿收回。对于违法审批而造成土地闲置的，要在2007年年底前完成清退。当年11月1日起修订颁行《招标拍卖挂牌国有建设用地规定》，规定土地的受让人必须按照土地出让合同的规定缴纳土地出让金，不再允许分批支付按比例发放土地使用证。开发商不支付完全部土地出让金，就无法取得土地使用权证，自然无法开工建设，无法抵押融资，更无法销售回笼资金，有关部门明令出让土地要在3年之内开发建设完毕。这是懂得房地产行业特性的人给房地产商开出的紧箍咒。

    看看倒塌的地块吧，我们会回到现实，开发过程不是三年，而是两个三年。开发商如此行事，只有两个原因：不是囤地，就是资金不足，两者必居其一。但官商一家的开发商有的是对付政策办法，他们可以借用规划变更、拆迁未完成等“不可抗力”囤积土地。最终因为2008年下半年开始经济不景气，政策重新开始扶持房地产业，以前的政策也就如同一张废纸。

    6月30日，上海闵行区新闻发言人陈志强对中央人民广播电台中国之声表示，针对媒体报道的情况，已经展开调查。希望有关方面尽快给出答案，这是行政公开的题中应有之义。相比于倒塌的楼房，更让人担心的是，系在这座楼房背后那薄如蝉翼的行政信用。

注：阙敬德至少担当了与梅陇镇政府和梅陇征地服务所“沾包”的9家企业的法人代表，这些企业的注册资金总计超过8000万元。是官是商，是政府还是企业？界限何在？

2009-7-3 每日经济新闻

    7月2日，中国人民银行、财政部、商务部等六部门共同发布《跨境贸易人民币结算试点管理办法》。

    这是人民币国际化的重要步骤，人民币在指定的范围内可以结算，这意味着中国企业象征性地摆脱了强制结汇的束缚，降低了贸易成本，而央行也不必在人民币升值的压力下不断回笼货币，迟迟无法建立起人民币独立的发行机制。

    应该强调的是，这次开放是区域化的重要一步，只具有象征性的开放色彩。

    此次人民币结算有几个限定：第一，区域限定。试点工作在上海、广州、深圳和东莞四城市进行，境外试点范围限定在港澳地区和东盟国家；第二，企业限定。选择国际结算业务经验丰富，遵守财税、商务、海关和外汇管理各项规定，资信良好的企业参加试点，数量约在140余家；第三，银行限定：结算行与代理行进行限定，境内具有国际结算能力、为试点企业开户或为境外商业银行开立同业往来账户的境内商业银行可以为试点企业提供跨境贸易人民币结算服务。试点初期，由于准备情况存在差异，会出现部分银行不能马上开办跨境贸易人民币结算业务的情况；最后，也是最最重要的是总量限定。中国人民银行可根据宏观调控、防范系统性风险的需要，对跨境贸易人民币结算试点进行总量调控。也就是说，当人民币贸易量过大影响人民币汇率、人民币利率稳定时，有关方面有权进行调控，以防止人民币大幅开放引发资本项目间接开放，人民币头寸无法控制，对内地资产定价系统造成严重冲击。

    有此几项限定，可以肯定，先期试点规模不会太大，公开的人民向结算与地下人民币钱庄依然会共存，便利而不受监管的地下钱庄会分流部分业务。人民币此次跨境结算，只是在人民币强势流通区域的市场现实的认可。

    按照理想的模式，人民币国际化要得到市场的认可，除了结算功能之外，更需辅之以储备功能和投资功能，但现在结算功能都在起步，后两个功能根本无从谈起。反过来说，后两个功能一旦成熟，人民币国际化也就有了真正的市场认可的国际货币含义，到那时，也就不存在什么资本项目管制一说了。连日元都不敢说自己国际化已经成功，人民币离真正的国际化何啻万里之遥。除了在部分地区先行进行人民币结算之外，也难以找出人民币国际化更好的方式，连结算功能都不具备，谈何投资功能？与其愚蠢地以抑制商业银行提现在阻止人民币交易，还不如放开市场通道，将人民币交易纳入正轨。如巴曙松先生所说，日后香港等地人民币债券、人民币ETF等投资产品自然会增加。

    人民币结算不是对企业的考验，而是对央行、商业银行和外贸部门管理能力的严峻考验，如何管理人民币离岸结算中心，强制结汇式的外汇管理制、外贸管理制度将遭遇严峻挑战，如何管理人民币离岸结算中心也是一大挑战。央企境外企业的上千家境外企业，到现在在套保等领域中赢亏多少尚未公布，现在金融机构的境外分支机构到底能否应对挑战？这是财政部的责任。

    即便存在种种问题，人民币结算也是人民币向着国际化目标的象征步骤，是市场化定价的象征步骤，而不是人民币转向封闭、转向行政主导的象征步骤，应该继续向前推进。

    与重整美元金融秩序的另一条路拥护特别提款权相比，以人民币结算开始的人民币国际化之路要靠谱得多。自今年年初央行行长周小种提出以IMF特别提款权取代美元的国际储备货币地位以来，获得了不少附议。笔者当时极表支持，这种支持并不意味着这一建议具有可操作性，而是指，在美元主导下的金融危机状况，中国应该提出自己的方案，发出自己的声音。

    中国需要拥有安全的储备资产，特别提款权可能成为超级储备货币，但要有刘易斯、刘翔一般的跨栏水准。如各国之间的协调成本会居高不下，想想国际货币基金组织在亚洲金融危机中的作为，他们要顾虑的因素太多效率不可能太高；收支盈余的国家是否愿意交出储备储备由国际组织支配，也是一个难题；在公平的特别提款权建立之前，要改变美国主导世行、欧洲主导IMF的局面更是困难；更重要的是，特别提款权的核心还是美元。

    求人不如求己，开放的心态与自立的态度并行，才能游刃有余，一方面呼吁建立更公平的全球储备体系，另一方面加快人民币国际化进程，符合中国的最大利益。

2009-6-28 大众证券报

    6月24日，国家审计署审计长刘家义向十一届全国人大常委会第九次会议作《国务院关于2008年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》。其中有一段指出，当前利用专业优势或内幕信息操纵股价从中牟利的重大违法情况比较突出。有的涉及上市公司高管，有的涉及股评专家，有的是上市公司与其关联公司联手操纵股价。

    令人十分遗憾，与李金华时代相比，统计局越来越温柔，除了提供总体数据之外，很少提及具体数据，除了已经受到惩处的人之外，不再延用李金华时代的公开点名通报法。

    国家审计署乐于提供总体数据而吝于提供单独数据，乐于曝光已经受到惩处的人员而不吝于点其他人的名字。

    2008年，审计署发现并向有关部门移送重大违法违规问题和经济犯罪案件线索119起，涉案人员221人，其中厅局级42人。这些违法犯罪主体或者滥用职权，或者伙同侵占，或者虚构交易虚假担保，或者利用专业优势或内幕信息操纵股价牟利。除了已经受到惩处的首都国际机场集团公司原董事长兼总经理李培英，北京首放投资顾问有限公司原董事长汪建中两人外，其他全部都不点名，转而以某集团、原总经理李某的字样出现。

    审计署官员曾经表示，审计署向全国人大常委会汇报，碍于篇幅，无法公布，在其网站上共布更详尽的“全本”——几乎所有被审计的部门存在的问题都能被曝光在公众面前。尤其是专项审计更为详尽，但检索全本与单项审计，结果还是让人失望，上述两大特色没有改变。

    公众抱以极大希望的审计署专项审计调查结果虽然情况略好，点名频次大不如前。2009年第7号“554座病险水库除险加固工程审计调查结果”审计调查发现，92座水库擅自减少或变更部分主体工程，38座水库施工不规范或存在偷工减料现象，32座水库设计漏项或初步设计不到位，6座水库大坝安全鉴定漏项或不准确，还有个别地方质检、验收未尽责。其中29座水库主体工程质量问题较为严重，已经影响到水库防洪能力的发挥。197座水库出现问题，占554座水库比例的35%左右，问题可谓不小，正是统计署充分发挥他们自己所宣称的“免疫系统”功能的大好时机，不料这些水库位于何地，由何单位、何人负责统统付之厥如，已经整改的具体情况同样语焉不详。

    当然，审计署不会对所有人都保密，刘家义2月19日表示，审计署在审计金融机构时对“股评名嘴”汪建中违反国家的规定和职业道德、非法获得巨大利益案件进行了审查上报，并建议相关部门立案查处，汪建中的倒台就是审计署的功劳，可见审计署通知了纪检机构，这什么不能把所有审计情况周吿公众？甚至对人大常委会委员都瞒着掖着？

    中国资本市场的内幕交易、虚假担保情况之泛滥，比起病险水库的危急情况有过之而无不及。在宽松的货币政策下，审计比正常年份更重要，审计署对此一向有认识。去年年底审计长刘家义指出，2009年审计工作要促进宏观调控政策措施落实，密切关注财政、金融、民生、国有资产、能源和资源环境等方面存在的薄弱环节和潜在风险。要以促进适度宽松货币政策的贯彻实施、维护金融安全、服务金融改革为目标，不断强化金融审计。去年1到11月，审计署对中国工商银行、建设银行和中信集团公司资产负债损益情况的审计，移送大案要案线索20件。这三家是上市公司或与上市公司有关，有哪些大案要案正在投资者的知情范围之内。

    审计署的责任不是专门审计资本市场的“病险水库”，专门为资本市场把关，但问题是病险水库出现在资本市场时，审计署应该毫不客气地直接指出来，让投资者看到哪些企业守信，而哪些企业糊弄投资者。除了及时审计，审计结果的公开透明，也是审计署的应尽职责。

注：今年的审计报告遭遇普遍不满，李金华那样的官员是特例。像曾称赞过的工信部部长李毅中，在安监任上是一名好官，但现在因为绿事件，却露出另一面。想起钱钟书在围城中所说，猴子上树露出红色的臀部的比喻。
    据新华社的报道说，当天的分组审议会上，全国人大内务司法委员会主任委员黄镇东，新华社原总编辑、全国人大外事委员会副主任委员南振中，中国人民银行原副行长、十一届全国人民代表大会财政经济委员会副主任委员吴晓灵，吉林延边州人大常委会主任、全国人大常委会委员金硕仁等委员对审计报告提出了批评意见，认为此报告多处使用模糊字眼，对于被审计单位来说过于温柔。例如，金硕仁委员说，这次审计报告中有些地方没有点名，他认为应该点名，该指出的东西、该批评的事情要提出来，审计部门向人大常委会报告时不应该有所隐瞒。
    报告共计24页11个部分，据时代周报统计，总共13000多字的报告中，共出现20处“一些”、4处“某”、14处“有关部门”、3处“有些”、19处“部分”、2处“少数”、21处“个别部门”、5处“个别”这样的字眼。令人哭笑不得，审计署在为尊者讳吗？后任实在是愧对前任的风暴。
    由于刊物关系，上海楼倒塌评论最早明天才能刊发。有人指责，为何不写上海，没有不写，只是对刊物守信罢了。

2009-7-2 每日经济新闻

    股市顺利回到3000点。与周洛华先生在几个月前的个约定，如果股市回到3000，就写一篇吹捧塔克金融学的文章。

    现在如约而写，但观点却是，这不是塔克金融学的胜利，而是货币政策的胜利。

    第一个结论，通胀初期有牛市，通缩未必有牛市。

    中国股市楼市之火爆，已到到达上一轮通胀高峰期。在截止6月26号的一周内，上海商品房每平米均价为16800平米，而开发商还在比赛提价，国内成品油价也恢复到每桶147美元时期的历史性高位。刘煜辉先生表示，考虑到价格上升因素，目前实际上已经处于负利率阶段。不管专家学者、政府部门承不承认通胀预期，事实就是，货币源源不断，利息被人为压低，投资受到巨大的鼓励。

    从金融学来理解，什么是通胀？就是企业未能通过提高劳动生产率和应用新技术等手段来克服增发的货币，导致消费物价或者资产品价格的急剧上涨。根据美国劳工部公布的数据，一季度美国季环比劳动率增长1.6%，低于平均水准，而同期标普500指数下跌11.7%，从年初的931点到目前的919点，标普500指数并未大涨。道指与标普500指数在一季度大跌后随即温和反弹，但迄今并未到达年初高点。这固然说明美国的去杠杆化发生了极大的效果，美联储补充的资金不足以应付泡沫崩塌后的资产品价格滑坡，同时也在反过来说明，通缩未必有牛市。只有结合实体经济复苏迹象的流动性恢复，才是股市上升的明显信号。

    中国的情况明显不同。中国没有生产效率的相关指标，从一二季度的工业增加值和就业率来看，实体企业效率只要不滑坡，就算是大利好。但不顾年初的经济数据，中国A股市场上半年上涨62%，除了要归功于上半年超过6万亿的信贷资金，还要归功于流入资本市场的实体资金。今天参加房地产下午茶，有朋友表示，从4月份开始，江浙一带的民间资金开始明显涌入楼市，这些大部分是从实体经济退出的资金。可见，中国并不存在与美国相同的去杠杆化过程——个人借贷量如此之少，又不允许融资融券，又没有资产证券化，哪来的去杠杆化！——只存在实体经济滑坡的现实。银行与民间资金相继大量入市，产生了两个效果：基础建设项目大量开工，资产价格大幅上升，房地产与汽车投资消费开始回暖。

    结论是，这有关政策，无关效率。事实上，从国进民退的进程看，恐怕目前我国企业的生产效率存在不升反降的可能。应该承认，在中国民企海外布局的过程中，在十万名大学生村官下基层的过程中，在西部基建的弥补式建设过程中，社会整体效率将有所提高，但可能被国进民退、企业家转而成为投资家、基建成本上升的效率损耗所抵销。

    按照传统经济学理论，这不是一个完整的经济周期结束之后开始的另一个新周期，如薪资下降、消费市场恢复、技术革新所开创的股市与实体经济的全面向好，而是寄生在上一个经济周期尾巴上的一个巨型泡沫，是大量资金输入所导致。A股泡沫之大比上一周期有过之而无不及，由于目前全球消费市场萎缩，资金去杠杆化没有彻底结束，说明国内市场承受的通胀压力更大，这从最近民间借贷利率急剧上升就可以看。

    说实话，如果中国有市场化的利率定价系统，政府发行货币而国债利率上升，陷入货币发行困境，根本不可能增发如此之多的信贷，与如此之多的基础货币。

    第二个结论，即使不进行并购重组式的改良，通过吹大资产泡沫，将产能过剩的结构性问题延后，在一定程度上可以增加经济复苏的信心。

    我们在A股市场看到的是典型的中国式重组，即借壳上市，而不是华尔街传统的良性并购重组，通过市场主体之间的并购达到规模化生产的目标，或者弥补企业的短板。大多数并购重组并非“免疫系统对有毒公司的清理”，而是为了抢夺市场占有率，坐大垄断地位，如东航与上航的合并，如东星航空在地方政府主导下的重组，如曾经的第一百货并购案，事实上，都没有提升管理效率，而是垄断了一地市场。打个形象的比喻，就象把全国所有大学股权集中，成立一所中华大学，垄断所有教育资源与教育市场，而内部管理照样一团糟，一模一样。除了在深发展股权收购上，深发展管理效率提高等极少数案例外，在大多数案例中，我们看到的是并购后圈钱，净资产上升，而生产效率的同步滑落。

    我非常相信这一理论，资产价格不是由供求关系决定的，而是由预期的收益和风险决定的。但目前的A股资本市场，决定预期的收益与风险的，不是塔克金融学，而是坚定的货币政策，我为此感到悲哀。

    日本著名智库“东京财团”向市场发出警告，称日本版次级房贷危机恐一触即发。原因在于1999年亚洲金融危机末期，政府希望拉抬房市刺激经济，因此降低房贷条件，原本没有还款能力的家庭也取得贷款。政府一番好意，假定未来十年日本经济必然复苏，企业薪资必然增长，谁知道短暂的复苏之后是长期的痛苦呢？

注：下午参加一个小型沙龙，房地产热了，股市热了，大多数人看多。
    我们正在被很多东西遮蔽双眼，连国际清算银行与世界银行的看法都不一致，繁荣背后的镀金时代。
    市场到了3000点，这是现实。如索罗斯所说，思想根据市场调整，而不是市场根据思想调整。接到几个采访电话，有人说你说会到3000点，是市场中的朋友相信会到，自己分析后也相信，但不认为这是有价值的事。如果有关方面愿意，市场还会再高，这样的市场依然没有价值，甚至越来越显示出反价值，帮助垄断，有助于合法的PE行贿。

    3000点不意味着周期的过去，而意味着周期的延后，惟一值得关注的是，这次的临界点在哪里，货币能够支撑的极限力量何在？
    有朋友说，分析问题的结果是，权贵不喜某些自私股民嫌。相信得失寸心间，时间会让一切浮出水面。欣赏文道的《常识》，用常识推断，那些禁不起推敲的美景就会显出真相。
    真诚希望市场能够因为效率提高，因为管理提升，因为优胜劣汰式的重组，走向一轮长牛。但一定不是现在。

    有人希望对上海宽容，不要揪住倒塌楼不放。上海要建金融中心，没有这点雅量，是不可能建成的。揪住倒塌台，并不是揪住上海，而是揪住体制弊端，在全国有共性，非针对上海一地。至于地域歧视，上海被歧视了，其他也好不到哪儿去，中国在国际形象又该如何？狭隘的窝里斗罢了。可惜的倒是上海上百年的商业文化，基础大至不存了。

2009-7-2 晶报

    房地产只经历大半年的宏观调控煎熬，很快落入又一场春梦。具有标志意义的北京广渠路15号地块，以40.6亿元人民币的成交价、每平米16240的楼面价，成为双料地王。

    2007年地王频现的疯狂，往日重现。岂止北京，深圳、上海等地的楼市全部陷入疯狂之中，上海截止6月26日的一周，商品房均价创出每平米16800元的天价，房荒说卷土重来，上海库存房只能支撑一个多月，到时会陷入无房可卖的窘况。

    面粉再次贵过面包，中国经济复苏、中国地方财政收入再次系于房地产一身。如果情况持续，我们会见证以下场面。

    第一， 高房价时代卷土重来。
    高地价是高房价的源头之一，如此高的地价，说明房价回到2007年房价疯狂上涨的时代。笔者最近听到的市场人士分析，中国大城市房地产溢价应该论，港台温州投资客炒高论等种种论调重现江湖，房地产企业在给自己寻找道德、心理与市场安慰。毋庸置疑，从今年4月以后投资客的急剧增加，使得房地产纳入资本市场范围，而脱离了普通商品的范围。通胀预期上升，还将推高房价，直到货币政策与税收政策真正发生变化。

    第二，高房价相当于对购买普通商用房者征收高税费。房地产消费是双刃剑，不能过度使用，既能在短期内拉动经济，也会挤占其他行业的生存空间。
    以北京、上海等地如此之高的房价，这样的城市相当于给实体经济加了一道特种附加费，对于这些城市的居民与企业而言，除非能获得与房地产投资相当的的暴利才能负担得起如此之高的费用。怪不得这么多城市要争抢金融中心，如果仅仅成为小商品中心、物流中心，只能获得行业平均利润的企业，如何支付得起如此之高的房价呢？
通过土地这道门槛，这些城市把除了暴利或者国家给予土地补贴的企业之外的所有实体企业，挡在了门外，这些城市因此失去了企业这一最重要的税收之源。

    第三，推高房价相当于给地方财政与开发商隐性补贴。最近股市房地产板块的疯狂上涨，是房地产企业“不差钱”的形象注脚，房地产企业有三股资金活水，首先是信贷：在2009年3月份这短短的一个月里，瑞安房地产、绿城中国等七家大型的房地产企业分别获得了各大银行授信的总额超过850亿元；其次是资本市场，在资本市场的增发融资增加了房地产企业的资金实力；其次是预售款，一些房地产开发商以首付一成代付一成的优惠条件，诱惑投资者进入楼市。
    地价如此抬升，将大大缓解地方政府的财政困难，新一轮资金狂潮稀释了货币含金量，购房者为缓解财政困难作出了巨大贡献，他们有可能成为炮灰。

    值得警惕的是，在楼市节节上升的艳阳天，房地产的出租情况并不好，收入房价比、租售比依然显著偏低。从深圳住宅目前租售比可见一斑——现在深圳相当比例的住宅租售比（房子的单月租金和房价总额的比值）在1：300以上，超过1：400也大有“盘”在，而国际公认的警戒线是1：250，按照通常标准，这一租售比足以吓退大多数投资者。

    在资金和政策推动下，我们会看到大型房地产公司垄断、圈地、资产化、再圈地的一幕。可以肯定的是，急速疯狂的时间越短，未来发展的空间也就越小。

2009-7-1 每日经济新闻

    6月30号零时，发改委出其不意大幅上调油价，成品油价格每吨均提高600元，调整后的汽、柴油供应价格分别为每吨6730元和5990元。

    用与国际接轨是站不住脚的。哪里的国际，什么价格？6月29日国际油价收盘69美元几乎与6月1日国际油价67美元水平相当，但此次国内油价却上调了每吨600元，成品油价相当于回到了140美元左右的历史高位。

    迄今为止，今年油价上调三次下调一次，1月15日零时起将汽、柴油价格每吨分别降低140元和160元；3月25日零时起将汽、柴油价格每吨分别提高290元和180元；6月1日零时起，将汽、柴油价格每吨均提高400元。加上6月30号的涨价。期间纽约原油期货价格，3月25日为每桶57美元，6月30号为71美元，国内成品油涨幅要迅猛得多。

    此次成品油上调之后，引用张裕先生的数据，中国油价与欧洲对比如下。欧洲95号高级汽油每升不含税价，折合成人民币英国为4.30元，法国 为4.97元，德国为4.97元，芬兰为5.26元，荷兰为6.02元，相对于美国，欧洲等国家相对油价较高。而中国93号油含1元消费税后，北京为每升6.37元，上海5.99元，西安5.94元，南昌5.98，重庆6.11，南京为5.98元。谁高谁低一目了然。

    去年12月19日油价下调之前，93号汽油价格在6.03元时，发改委声明对应的国际油价是80-90美元/桶。年初燃油税改革时，国际油价40美元出头，此时国内价格理应在3元/升左右，即便加上0.8元/升的税，也不应该超过4元/升，但当时公布的价格高达5.1元/升。这说明我国调价过程不透明，基数在哪里并不明确，希望那些声称中国还有成品油涨价空间的专家解释一下，中国究竟与哪个国际价格接轨，基数从卫生何时计算，未来还有多少涨价空间。

    如果从货币角度理解成品油价格上调，问题就十分清楚，这是通货膨胀难以抑制的显著标志。通过国内通胀，保持人民币汇率的稳定。

    近期一些机构纷纷上调了通胀预期。中国人民大学的报告认为，货币供给和通货膨胀具有显著的正相关性，而货币供给大约会在1～2个季度之后传递到通货膨胀当中。所以今年下半年最晚明年年初，将出现通胀。瑞士信贷发布最新报告，认为货币政策持续宽松，该机构已经调高了对中国2010年的通胀预期，从2.5%调高到4.1%。一直对中国复苏与中国资产大吹大擂的摩根大通指出，CPI不会大涨，核心CPI更不会大涨。摩根大通一位分析师表示：“从中国多年的规律来看，核心CPI不会大涨。食品价格上涨将成为CPI升高的主要原因。”当统计机构祭出核心CPI的法宝，将能源与粮食价格上涨排除在外时，请小心被忽悠。2006年、2007年大宗商品价格节节上升，有关方面频频提及核心CPI，中国工业品价格永远涨不到哪儿去，核心CPI永远维持在令人满意的水平线上。

    根据中金公司测算，油价每桶上涨10美元，中国经济增速会下降0.8个百分点，而CPI会上涨0.4个百分点。油价与通胀有着明确的正相关关系，作为基础商品会提高所有行业的成本，而不仅仅是汽车与运输业。油价上涨相当于针对所有的工业品做了一个大空头，除了石油等相关领域外，对所有行业都不是福音。

    放任人民币升值，可以降低真实油价，因为中国进口成本将下降，但如此一来，出口就会雪上加霜。2004年宋国青先生有研究，考虑到汇率因素和通货膨胀因素，按美元计的真实石油价格仅比2000年时略微上涨，按欧元计价的真实油价比2000年甚至略有下降，而按日元和人民币计价的真实石油价格却大幅上涨，涨幅最大的是日本，其次是中国。

    有关部门之所以放任油价大幅上涨，一来是在CPI与PPI数据的引导下，认为目前经济处于紧缩阶段，成本提高刚好可以提升PPI，使数据取得平衡，摆脱紧缩局面，二是摆脱不了2001年之后外向型经济主导时期，经济高增长、低通胀的美妙吸引，不自觉地想回到那个时代，最后，通过降低人民币升值预期，缓解国内热钱的压力，为政府征收资源税作好铺垫工作。

    很多人刻舟求剑，没有看到资产泡沫时代的特殊性，忘了高油价不仅会提高PPI，还会迎来滞胀，不幸的尼克松时代并不遥远，当时国际油价的骤然提升，超过了最好的实体企业的效率增长能力，全球经济陷入滞胀，除了中东产油国之外。

    目前企业效率已经高了可以迎接高油价时代了吗？全球央行释放的货币，在前期推动经济复苏后，正在回过头来吞噬经济复苏的成果。货币政策不改，滞胀是大概率事件。

注：下午参加网易汽车频道的评论，说到公车采购宝马、奔驰，一个两年前的老事件成为新话题。
    会上有些争论，有些主张扶持自主品牌，有些主张市场化一视同仁，不过建立标准的呼吁是共同的。公务用车经费、排量、安全性、文化内涵，全都应该量化。到最后发现，连什么是自主品牌车，都争论不休，本土的奇瑞、吉利、比亚迪，还是以纳税地和就业衡量？
    从文化内涵上来说，如果真的选购宝马车，是在额头上贴上标签，把公务员直接和为富不仁、以权谋利联系在一起，公务车多了一层含义。
    油价快速上涨，现在是三条腿走路：一条腿投资建轨道交通，另一条腿降税鼓励买车，第三条腿是收油钱。三条腿都很硬。
    估计希望像日本一样，大众买车。解决产能过剩，平时在家里头搁着，或者单双号禁行。拉动几十个产业，就是为了拉动产业，没有考虑效益。
    汽车这个大泡沫吹了一半，突然被扎了一针，估计吹不到底。
    至于油价涨价，无数对垄断的讨伐，对成本公开的吁求，都成了泡影。倒是看到一篇文章，油企采购的内幕，给曝光了个彻底。有人说中国油价是市场化，别再污辱市场两个字了，市场都快成窦娥了。看看有多少石油行业有多少民企倒闭吧。很多不是因为无能，就是因为油源。
    上海13层楼倒塌，会有专文论述。想起阿联酋、迪拜都说要建金融中心，他们有石油美元，还要造人工梦幻城，真有人信吗？

2009-6-30 现代快报

    自从提出取消经济适用房以来，很多反对者用的最多的词就是因噎废食，他们振振有辞地说，中国很多民生投资存在腐败，是不是要把这些民生投资全部取消呢？

    这是偷换概念。笔者从来没有说过要取消保障型住房，只是说要取消经济适用房，而大力加强廉租住房建设。笔者还建议，根据租金多少，划分不同的廉租住房，高租金者给予较好的住房，低租金者给予较低水准的住房，如此一举三得：既能满足低收入阶层的住房需求，维持起码的尊严；又能根据收入水准划分不同的租金群体，部分人士可以获得较高的住房水准，而政府也能够维持基本的财政收支平衡；最重要的是，廉租房不拥有产权，权贵者的寻租空间大大缩小。既然内地的房地产市场在勾地、拍卖等制度方面一直效仿香港，为什么在公屋不能效仿呢？取消经济适用房究竟踩了谁的老虎尾巴？

    有不同的保障型住房，为什么有的人非要坚持实行经济适用房，而对廉租房弃若敝屣？政府官员持这样的态度可以理解，与经济适用房相比，廉租房不仅寻租空间小，给予地方政府提供的税费等方面的支撑也非常少，而另一些支持经济适用房者属于真正的夹心层，他们希望通过经济适用房最终拥有一套产权住房，但大多数早就拥有经济适用房的是那些国有企业，高校，是部委办人员，他们通过享用政府低价甚至无偿划拨的土地，占用了全社会的资源，同时通过高地价高房价，由普通投资者弥补了他们所占用的红利。

    经济适用房到底是哪些人在享用？由于没有具体的数据，我们只能从媒体披露的资料中得到大概信息。2008年3月《南方周末》采访指出，随着部委公务员的名义收入与北京市高涨的房价差距越来越大，除了购买商品房之外，他们解决自己的住房问题主要有两个渠道：一是低价购买国家机关事务管理局修建的经济适用房；二是购买各个部委自行修建的经济适用房或者集资房。这些集资建设的经济适用房价格低、地段好，溢价高。

    《南方周末》记者获得的一份文件统计发现，2006年一年内，国家机关事务管理局共审核批复84个单位按房改成本价出售公有住房2347套，建筑面积约15.49万平方米；48个单位按经济适用住房价格出售旧公有住房2106套，建筑面积约17万平方米；13个单位出售新建经济适用住房5133套，建筑面积约60万平方米。以办公用地或培训基地的名义获得土地，然后三分之一盖办公楼，三分之二自建经济适用房，再卖给大伙。

    公务员体会不到高房价的痛楚，导致的直接后果是对于高地价、高房价漠不关心，甚至以市场化等各种理由搪塞市场对高房价的质疑，因为此时房价上涨无关个人利益，却能让地方财政丰盈。

    不仅如此，国企大建经济适用房的现象无法回避，国企高层员工不仅从中大获其利，获得经济适用房建设的房地产国企还能获得不菲的差价。如上海市房地产2008年发布文件《上海市经济适用房建设土地供应管理实施办法(试行)》(沪房地资用【2008】504号),，开发商自愿拿出手中土地申请参与经适房，这些土地包括“已取得商品住房建设用地批文，由于各种原因尚未办理土地出让手续的房地产开发企业自愿建设经适房，且建设比例不低于建设总量的50％”、“企业利用符合土地利用总体规划及城市规划的工矿用地建设经适房,且建设比例不低于建设总量50％的”这两种主要情况。经济适用房可以按照50%的经济适用房与50%的商品房配建，城投置地等开发商获得地价土地，可以有50%的土地收获商品房定价。

    从一定程度上，经济适用房不仅提供了权贵们的寻租空间，还让公务员与国企高管等体制内群体远离了房地产市场的硝烟，他们可以拥有经济适用房的同时拥有商品住房，在享受福利分房待遇的同时，将福利房以高价在市场变现，从利益上来说，成为高房价的推波助澜者。

    如果让公务员等特殊群体回归商品房市场，如果开征物业税后对手握数套房者进行高税率征税，笔者相信，那些拥有行政权力者将发生180度大转变，房价将大大降低。当手中有权者主动平抑房价，得益的是所有的购房者，而不是投资者。

    取消经济适用房，是平抑特权、平抑房价的需要。

注：此文发表时，给改得较为平和了。如果官员们、国企高管都买不打折商品房，你看地价、房价降不降？

2009-6-30 每日经济新闻

    在新股发行必须成功的压力下，在尽快恢复资本市场融资功能、减轻银行压力的背景下，对于新股发行的任何质疑，都有可能成为空中楼阁。

    新股发行在市场询价、定价等方面成功了，但从中国股市这个大目标而言，难言成功。流通比例过小，大小限仍然源源不精心策划产生，对于中小投资者略有倾斜与高发行价相结合，说明靠打新股发大财的阶段已经过去，虽然未必会如中石油那么惨。

    一纸轻描淡写的通告，打发了市场对三金药业的质疑，却打消不了投资者心中的疑惑。新华社报道，记者28日从中国证监会获悉，经过桂林三金药业的保荐机构、律师事务所以及广西壮族自治区政府核查，未发现三金药业存在与招股意向书陈述不一致的情况。

    请注意，此处的重点在保荐机构、律师事务所与广西壮族自治区核查，而不是证监会核查，打个比方，这就相当于让灰太郎的儿女亲家核查灰太郎的经济问题，而证监会这个有准司法权的机构，则铠甲入库，高高挂起。即便日后三金药业真的爆出什么大丑闻，也是中介机构与当地政府的事，与证监会毫无关系。

    如果说新股发行第一单考虑到市场稳定，考虑到面子工程，证监会又如何应对市场对第二单万马电缆的质疑？

    根据招股意向书，万马电缆2008年度实现收入16.16亿元，同比增长42.47%，实现归属母公司净利润7449万元，同比增长10%。2007年13.62%、2008年毛利率13.21%，相差无几。

    据笔者向电缆企业了解的情况，类似于万马电缆这样的中型企业，之所以能够抵抗2008年铜价的大幅波动，其核心竞争力在营销。从2006年到2008年，万马电缆有70%-80%的主营业务收入来源于电力系统及行业优质客户。这样的国企客户、大型项目，一般不会存在由于铜价大幅下挫导致的毁约等情况，也不会过于计较价格。而万马电缆相信主要用的是“锁铜”，即接到定单后，立即向相关铜企下定单，加上毛利率提出报价。

    据万马电缆《招股意向书》称，万马电缆远离了铜材投机，“公司通过定价机制、锁铜、套期保值、按订单生产等方式有效地规避了铜价波动带来的经营风险，并坚守只获取经营利润的原则，远离铜材投机”，相信这是实话。中国多数企业根本没有能力做什么套期保值，如果做套期保值的企业大部分在2008年会很惨，中国电缆企业基本上用的是锁铜策略。以南洋股份为例，因为几乎没有做套期保值，在2008年11月下半月和12月购买低价位的铜材来生产在高价位中标的合同，获得了较高的利润空间。期货市场大宗商品价格高低只对投资者与中间商有影响，对于实体企业影响不大。根据行业平均毛利率，在10%到15%上下徘徊，小企业在10%，具有一定竞争力的企业在15%左右。

    万马电缆未必是行业技术领先企业，他的核心竞争力在两方面，一是福利企业，二是直销式的强行营销模式，说白了，与所有制造企业一样，拿到订单尤其是政府大项目的订单就是王道，其他一切不在话下。

    无论如何，既然财务专家对于铜亏损提出了质疑，作为监管者就有必要彻查，要求相关企业就质疑事项一一提出财务数据，而不是双手一摊，将责任推给保荐人平安证券和相关的会计师事务所和地方政府，既然监管部门有能力对公司进行一揽子调查，如此卸责只能说是不尽责。

    新股发行制度不能说成功。一是有关部门与上市公司的诚信受到拷问，三金药业受到质疑，在庇护下顺利过关，万马电缆受到质疑，虽然质疑可能是错误的，证监会是否会认真对待？还是继续蒙混过关？

    其次，一级市场发行向市场化询价机制靠拢，靠拢的结果就是在资金和政策的护航下，新上市的公司获得一本万利的上市红利。按理在三金药业发行新股发行市盈率如此之高的情况下，就是市场过多资金追逐过少股票的症状，证监会这个市场化的倡导者，理当大大加快新股发行的步伐，为达到供需平衡，让价格回归正常。

    但最有可能的是，为了新股的胜利发行，有关方面肯定会“逐步”、“稳定”推出新股，表面上是稳定，实际上给市场炒作提供了充足的空间。一级市场33倍的发行市盈率，对应的二级市场市盈率该有多少，有关部门的暗示非常清楚。

    只有小股民打消恐惧，奋不顾身冲入股市，股市泡沫才有可能逐渐消散。让我们等待最终接盘者进入的时候吧，不会太远了。

注：回家的路上，听到收音机里上海市有关官员对倒塌的13层楼房的解释，主持人在听众与官员之间维持平衡，有些胆怯。
    没有人质问，到底谁应该负什么样的责任，民众理性而善良，当然，也有可能是主持人挑选了这些善良的问题。他们实在非常温和。比起一起地方不明不白的案例，这已经算好。谁知道有多长的路要走，大多数在这片土地上定居的人，总得携手一起走下去。
    有人说，你写了也没有用。错了，有用的，清醒的人越来越多，理智的声音越来越多，总有作用。
    看到一张图片，有谁告诉我，今夕何夕，这些清兵的制服是谁买的，又是谁让穿的？（河南防汛实战演习）

2009-6-30 新京报

    中国股市与楼市之所以如此火爆，狂放的银行信贷居功至伟。虽然央行与银监会对此遮遮掩掩，但银监会的窗口指导暗示，银行在月末与季末冲贷款额、资金转入资本市场的力度不容小觑。

    一些学者捅破了这层窗户纸。

    前全国人大副委员长成思危先生指出，今年第一季从银行信贷转到投资领域的资金约有2.4万亿元，其中部分流入了股市和楼市，他表示，目前还无法判断股市和房市是否已到累积泡沫的程度。国务院发展研究中心宏观经济部副部长魏加宁则给出了具体数字，表示有20%左右的信贷资金流入了股市，30%左右的信贷资金流入了票据市场，以今年前五个月5.8万亿的贷款规模来计算，即约1.16万亿的信贷资金流入到了股市上。这些资金加上民间涌入资本市场的资金，远远大于市场所需要的资金量，保证了中国资本市场迅速上升。

    有人认为市场资金量如此之大，而没有通胀之忧，中国资本市场与实体经济处于复苏上升的大好时光。这种说法只讲一点不及其余。

    截止2007年为止的上一轮全球经济周期形成了资本市场与实体经济分离的特殊局面，宽松的货币政策可能导致资产价格上升，大宗商品价格上升，而工业品价格保持在低位；实体经济毫无长进，而资本市场一片火爆。笔者此处所指的资本市场，泛指投资一年以上的市场。

    有三个典型案例可以证明这一点。

    从2002年到2005年，由于新兴国家通过出口获得大量美元，导致美国长期国债利率处于异乎寻常的低位，甚至比短期债券更低。这些国家对于美国国债贪得无厌的需求——根据美国财政部数据，从2000到2005年，美国国债的海外持有量增长了一倍，至2.03万亿美元——因此，前美联储主席格林斯潘表示，不管实体经济如何，只要美元如此泛滥，资产泡沫一定会存在。当然，除了华尔街和投资者，谁都没有得到什么好处。最后次贷危机破裂，环球同此货币地狱。

    日本同样如此，上世纪90年代日本经济泡沫破灭后，政府实行宽松货币政策，到1996年，日美间长期利率的利差扩大到5%。由于日元是国际流通货币，日元宽松的结果是投资者借日元投资其他高息货币，形成了一条完整的货币套利投机链条。这对日本实体经济没有任何好处，日本的宽松货币政策同样无法挽救经济，即便日本央行把利率降为零、基础货币每年30%，结果是促使日元投机交易更加火爆。货币政策之所以失效，本质在于它只是增加了货币的供给，却不能增加企业的货币需求。日本央行痛陈，“当日本面临各种结构性问题时，单靠货币宽松政策是很难让日本经济复苏的”。

    尽管如此，日本央行与财政部不敢出台其他政策，以免被新凯恩斯主义者群起而攻之。日本已经陷入了实体经济的可怕陷阱，碍于内需市场有限，他们既没有改革的空间，也没有改革的勇气，只能等待国际贸易好转。

    中国情况如何呢？在1993年，中国曾经出现过美国经济学家麦金农所称的“中国之谜”，即 “在财政收入下降的同时保持价格稳定与高金融增长”，大量超额货币供给与低物价水平并存，货币莫名其妙地“消失”了。2009年中国之谜重新上演。

    货币怎么不可能消失，只可能转移。货币有三条转化途径，不是注入实体经济，就是对国企、国有控股大型商业银行进行了隐性的补贴，或者是注入了资本市场。由于人民币不是国际流通货币，因此，从2008年年底开始实行的宽松货币政策部分转为国企的显性或者隐性补贴，大部份转入股市与楼市，导致A股市场溢价远高于H股市场。

    我们正在用一个稍小的泡沫取代全球金融危机之前的大泡沫，谁也无法确知这个泡沫究竟有多大，这取决于市场的承受力，与政府吹大泡沫的决心。但有一点可以肯定，此轮经济增长不是实体经济的盛宴，而是资本市场狂欢节的序曲。在资本市场狂欢之后，实体经济如果无法跟上，一场新的危机，不管叫次贷危机还是大宗商品危机，又将爆发。

注：处于一个变革的时代，传统的通胀学说也许已经无法解释资本市场，充斥的流动性改变了一切。朋友发来短信，说是“铁血造泡”，没错，正是如此。