叶檀

股市十问之三

政府应该动手为股市挤泡吗？

中国股市关键的问题是教育“教育者”

2007-5-28 成都晚报 每日经济新闻

    对于 A股市场估值的高低是技术判断，对于政府是否应该动手是价值判断，而政府应该以什么手段去泡则是意识形态之争。

    A股市场估价过高吗？从开户数、市盈率、成交量等技术指标来看，确实如此。A股的开户数突破1亿，按照上市公司当前的股价和2006年的业绩计算，沪深300的静态市盈率超过40倍，整个市场的静态市盈率已经超过50倍。4月份沪市日均交易量为人民币1541.2亿元，与全球最大市场美国看齐。

    但从供应角度看，A股市场又没有被高估。众所周知，中国股市是一个相对封闭的市场，典型的表现就是资本项目与利率受到控制，上市公司没有出退机制，成思危等一干经济学家的鼓与呼效用甚微。A股市场就像一个只有入水口没有出水口的水库，后果之一是造成循环系统不良，水质腐化。市场表现就是假帐与内幕交易泛滥，直到完全败坏投资者的胃口；后果之二是为了平抑水库水量，政府只能控制入水量，人为匹配市场资金与上市公司数量，资金少了控制上市节奏，资金多了加快上市和控制资金，湿手沾面粉，却仍然无法平抑市场需求；后果之三是凡是上市公司的壳资源都成为稀缺资源，企业一入股市即鸡犬升天，资产重组、借壳等方法泥沙俱下，股市失去了由资金与股价体现的资源优化配置之效。

    以中国的存款储蓄率之高，一旦资本化之后其能量之大我们可以发挥最大的想像空间。我国11万多亿人民币的存款才挪出上千亿到股市，QFII额度100亿美元就无法承受，那只能说明以前积累的体制性问题在熊市中并未清除干净，在牛市再次集中爆发。以彻底的市场手段替代目前行政色彩仍嫌浓厚的上市制度，放开上市资源因此成为市场热门备选方案，解冻债券市场、构筑多层次的资本市场体系才是治本之术。既然股市的问题是以往的行政管制造成的，解除股市危机的惟一办法就是在严厉监管的前提下放开行政管制。一些人乞求于行政手段的回归，透露出市场化硬币背面管制经济信仰者的真面目。

    政府动用强大的行政力量为股市挤泡是一个得不偿失的行为，没有任何政府能够预见到何时是泡沫，因此也无法把握该在什么时机用什么样的方法刺破泡沫。如金岩石所说，这个陷阱让政府陷入两难境地，如果泡沫破了会变成一个千古罪人，如果没有戳破会变成历史的笑柄。任何市场经济政府所能够扮演的最好的角色就是秩序的建立者与维持者。

    现在有人提出动用财政手段与货币手段来刺破泡沫，对这样的提议应该格外小心，因为在货币与税收本身行政色彩十足的时候，运用两种手段尤其是税收手段就相当于走上行政复归之路，将强化税负合法性质问。

    斯蒂格利茨在任美国总经经济顾问委员会主席时曾感慨，税收是一种意识形态，此言实际指的是税收对于民生以及民众的重要性，略有星火便能燎原，执政者不能不慎之又慎。在国会的严厉监督下，税收尚且屡屡成为执政者的滑铁卢，如果税收权主要掌握行政机构手中，情况有可能更加混乱。从资本利得税的倏进倏退，到印花税的调节传闻，对于税收的强烈偏好已使得税收成为中国经济发展中常用而可怕的武器。

    我国税收常有语焉不详、部门与地方政府各自解读之弊，给执行者留下了广阔的阐释空间；更因为税收虽有抑制交易量转嫁矛盾之嫌，却能在短期内通过降低交易量而压低价格，而政府无需付出财政等资源，反而进帐不菲。一些学者正在不断地鼓励此类短期行为，在他们眼中，税收提高就能抑制一切投机，就能对投机者进行惩罚，他们无法也不愿意区分投机与投资的区别，更不愿意正视税收的合意性以及与价格之间的复杂关系。

    更奇特的建议是出台政策控制市场的恐惧与贪婪，这种直接与人性为敌的论调令人喷饭，如果无法控制，政府是否应该取消股市呢。投资者真的不恐惧吗？沪指突破4000点之后满仓操作的人数急剧下降，一些地方新开户数锐降，说明市场自有理性，压根儿不需要从虚空中移植。

    每个成熟的资本市场都经历过高低起伏，关键是在经历周期之后收获几何，如美国与日本上世纪90年代股市泡沫崩溃之后，前者收获了龙种——高科技产业，后者收获了跳蚤——进入黑暗的十年，根源就在于两者的市场机理不同，对泡沫的消化能力各异。

    现在的关键问题是教育教育者，使其不要在关键的市场准入问题上被国企的解困与致富等短期目标蒙蔽双眼，为了维护利益继续严格按照企业出身把住股市大门；为了部门利益把债券市场割得四分五裂；对体制规则的建设敏于言讷于行，对于某些与民争利的税收政策雷厉风行；同时，对比唐建更恶劣的行为高高举起，轻轻落下，如杭萧钢构。